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　　虎年开年以来，市场上下颠簸，走势动荡。

　　截至目前，上证综指最大回撤为20.54%。在经历了单日最大跌幅和次日的惯性下跌后，A股“生机重现”，吹响了反攻的号角，自4月27日以来，上证综指涨幅达17.07%。(统计区间：2022年1月1日-2022年6月27日)

　　置身其中的投资者仿佛搭乘了一次刺激颠簸的“云霄飞车”；而在起伏不定的震荡行情之下，投资者的心理会经历什么变化？今天小泰就来介绍一下“钟摆理论”，来看看投资中的“钟摆效应”是如何影响投资者的心情。

　　什么是“钟摆理论”？为何投资者会有

　　种种不理智的操作？

　　钟摆，顾名思义，只要有外力，就会或前或后、或左或右地循环运动着，无法恪守中心点位。钟摆的起伏就好比情绪一样，心理学家曾利用钟摆理论描述情绪起伏现象：当某一情绪降低了反应的强度时，其他行为情绪带来的强度也会随之降低。

　　投资中的“钟摆效应”，其实被用来描述投资者的心理状况，即投资情绪容易被市场的高低震荡所困扰，让投资者难以掌控和秉持初心。

　　典型的现象有三点：

　　其一，当市场震荡愈发频繁，投资者的内心也会处于更加激烈的摇摆之中，就像钟摆一样，难以寻找最初平静的定位，进而容易采取极端操作，不走中庸之道。在投资实战中，容易表现为过度相信市场信息、摒弃价值投资、频繁开展追涨杀跌或短线操作。

　　其二，在市场大幅下行之时，不少投资者被恐慌情绪挟持，纷纷“割肉止损”，“踩踏式”离场。

　　其三，当市场被连续几根阳线点燃情绪后，又常能见识到“连夜开户”的盛况。

　　美国橡树资本管理有限公司创始人霍华德·马克斯曾在其著作《投资最重要的事》中结合美股市场投资者的真实心理变化，对“钟摆意识”作出了很好的总结：

　　在2005、2006和2007年初，随着一切进展顺利、资本市场洞开，很少有人预料到损失可能就在眼前。许多必然存在的风险被抛诸脑后，投资者唯一担心的是自己可能会错失机会。

　　2007年年末及2008年，随着信贷危机全面展开，人们开始担心世界金融体系彻底崩溃，钟摆已经摆动到人民只怕赔钱的位置，于是人民规避所有哪怕有一点点风险的证券。

　　过去几年所发生的一切为我们提供了见证钟摆式摆动……以及大众如何在错误时间做错误事情的清晰机会。

　　根据美联储数据，金融危机发生后，美国家庭负债率从2008年的18.96%下降至2018年的13.1%。金融危机增加了投资者对避险资产的配置，在美国，2008年金融危机爆发后，养老金和债务证券比例在美国明显增加，而股票和投资基金份额出现下降。

　　霍华德·马克斯总结道：“与钟摆类似，投资者心理朝着某个极端的摆动，最终会促进反方向回摆的力量。”他所见证并记录的一切，其实在A股市场已上演了多轮回合。

　　震荡起伏之间，市场情绪如何反馈？

　　如果要为“钟摆理论”作出更贴切的阐述，小泰认为，没有比“追涨杀跌”更为合适。行情向好之时，投资者们的风险偏好提高，贪婪地追逐些许虚幻的利益；行情低迷之际，对风险的厌恶陡增，宁可恐慌抛售，也不愿承受下跌的可能。

　　首先，我们来回顾下近十年来A股的走势

　　如下图所示，我国权益市场永远保持着在震荡中前行，鲜有风平浪静。

数据统计区间：2012年6月28日-2022年6月27日

　　从走势来看，2014年7月7日到2015年6月17日是一个典型的牛市阶段；而2018年1月26日-2019年1月3日则是一个典型的单边下行区间。我们不妨来看看，在牛市与熊市之间，“市场情绪”给出了怎样不同的反馈。

　　“情绪指标”盘点

　　估值：市场情绪越高涨，投资者的风险偏好越高。换言之，A股的估值在牛市阶段通常会远远高于熊市阶段。如下图所示，A股市盈率在2015年攀至22.98，为近十年间的封顶；而在2019年则跌落至11.08，不足牛市的50%。

数据统计区间：2012年6月28日-2022年6月27日

　　成交率与换手率：这两项指标最直接反应股票交易额和股票转手买卖的频率，在每个交易日都会更新。行情火热时，指标高昂；而行情低迷之时，指标数值也随之下滑。

　　从历史行情来看，日均成交金额突破万亿时，往往伴随股市加速见顶。譬如，在2015年4月至7月，两市日均交易量连续4个月突破万亿，A股在6月中旬见顶回落。在2020年7月至8月，A股的日均交易量连续2个月突破万亿，随后市场也迎来了几个月的震荡调整。

　　从换手率上看，上证综指6月以来的日均换手率为1.00%；而在2020年7月份，上证综指最高换手率达到1.80%(2020年7月7日)；在2015年6月，换手率更高达3.29%(2015年6月8日)。行情越好，投资者的交易热情便越高涨，反之则陷入低迷。(数据来源：wind，统计区间：2015年6月1日-2022年6月27日)

　　基金发行份额：在资本市场中，还有一个值得总结与参考的规律，那就是当基金发行进入高峰期时，往往预示着市场即将见顶。如下图所示，从基金累计份额来看，2007年7月牛市阶段，公募基金的发行进入了井喷时期。

数据截至2022年6月27日

　　而今年以来，行情震荡难安，市场自迎接了宽幅调整，“公募基金发行遇冷”的新闻就纷至沓来。截至目前，今年新成立的公募基金总数为487只，仅为去年同期的75.86%。(数据来源：wind，统计区间：2021年1月1日-2022年6月27日)

　　综上可见，当投资者捉摸不定市场正处于“摆动”的哪一个点位，市场遇冷热或遇冷时，不妨参考各项情绪指标，找准建仓时机，拉紧理性操作的准绳。

　　震荡持续行进，如何找准情绪的锚？

　　纵观A股市场三十余年发展，上证综指几乎每时每刻都处于震荡之中，如何在颠簸中排除外界干扰，避免不理智的投资行为。坚守长期主义不失为有效的举措，能很好地约束自身投资行为。

　　其次，我们也可以集思广益，多方参考，聆听专业机构的建议。

　　华泰证券资管认为，近期权益市场的强势表现再度印证中国资产“避风港”的逻辑，三季度继续看震荡上行，风格均衡偏成长：

　　中国是全球唯一低通胀&先复苏的经济体，国内流动性维持宽松，疫后复苏暂不会证伪；

　　海外市场正彻底从通胀交易转向衰退交易，美债利率顶/美元指数顶在望，海外负反馈步入尾声，H股性价比也开始回升；

　　在确认经济“真复苏”之前流动性宽松仍是主导，天然更青睐成长因子，但鉴于国内外货币政策仍然反向，大部分成长赛道或在估值、或在基本面上有瑕疵，风格亦很难极致成长。

　　预计A股的位置正处于单摆的上扬周期，即便途中亦有反复，不改整体趋势。

（文章来源：华泰证券资产管理）

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